投资重心

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24Q4 利润处于预报中值，合适预期，握续分成。24 年收入3620 亿，同比-10%；归母净利润507 亿，同比+15%；扣非归母净利润450 亿，同比+12%。24Q4 收入1030 亿，同环比-3%/+12%，归母净利润147 亿，同环比+14%/+12%，扣非归母净利润128 亿，同环比-2%/+6%；毛利率15%，归母净利率14.3%，同环比+2pct/+0.1pct。24 年度及止境分成整个200 亿，重叠前三季度54 亿分成，整个分成率50%、股息率2.2%。

亮点如下：

1）Q4 能源出货亮眼，储能在途居品加多影响确收：24 年动储整个出货量474gwh，同比+22%，其中能源381gwh，同比+19%，三元占比近60%，民众份额守护37.9%；储能93gwh，同比+35%，民众份额守护36.5%。24Q4 出货量推测约145gwh，同环比+21%/+18%，其中能源推测为124gwh露出 勾引，同环比+25%/+30%，储能22gwh，同环比+5%/-20%，主要为姿色确收周期影响。

2）扩产提速，25 年推测30%+增长：24 年产量516gwh，同比增33%，库存106gwh，同比增51%，其中大部分为发出商品，将在25H1 确收。产能方面，24 年产能676gwh，同比增22%，24 年底在建219gwh，扩产有所提速。瞻望25 年，国内能源高景气+外洋储能亮眼，咱们推测公司销量有望达到650gwh，增长35%+。

3）Q4 居品均价微降，25 年结构优化价钱踏实：24 年能源电板均价0.75 元/wh（含税），同比-25%，其中Q4 推测为0.7 元/wh，环比-6%，基本踏实，且价钱远好于同业。24 年储能均价0.7 元/wh，同比-29%，其中Q4 推测为0.64 元/wh，较24H1 价钱基本交流到位。瞻望25 年，公司高价居品如神行、麒麟、储能系统占比进一步晋升，咱们推测总体均价守护踏实。

4）质保金计入成本影响Q4 毛利率，内容毛利率推测25%+：Q4 公司毛利率15%，环比-16pct，由于24 年质保金从销售用度中转出，计入成本。24 年推测欠债中质保金加多107 亿，若加回推测Q4 毛利率为27%操纵，环比下落2pct，主要由于Q4 能源占比总出货提高，香港三级女星另外12 月起出口退税下调推测影响毛利率0.5pct。24 年全年公司毛利率24.4%，同口径下晋升5pct，其中能源毛利率24%，同比+6pct，储能毛利率27%，同比+8pct。单元利润看，24 年动储单wh利润为0.1 元/wh，25 年咱们推测守护踏实。

5）外洋收入占比微降，26 年外洋爆发大年：24 年公司外洋收入1103 亿，同比-16%，占收入比重30%，同比-2pct，主要由于欧洲需求放缓。但欧洲永恒电动化趋势不变，且公司推测匈牙利一期25 年投产，26 年孝顺增量，重叠好意思国26 年时候授权产能开释，咱们推测26 年外洋收入占比将晋升。盈利方面，24 年外洋毛利率29.5%，同比晋升8pct，较国内的高7pct，差距扩大。

6）锂电材料和矿产事迹下落，其他业务适当增长：锂电材料及回收24 年收入287 亿，同比-15%，毛利率10.5%，同比-1pct，季度端庄。矿产资源24 年收入55 亿，同比-29%，毛利率8.5%，同比-11pct。24 年其他业务收入175 亿，同比+21%，毛利率52%，同比+5pct，适当增长。

7）存货加多为25 年高景气度备货，推测欠债再提高，Q4 其他收益有所加多：Q4 末存货598亿，较岁首加多32%，主要为发出商品；Q4 末推测欠债为719 亿，较岁首增203 亿，其中质保金107 亿，返利96 亿。Q4 假想性净现款流295 亿，全年为970 亿，同比增4%；Q4 成本开支99 亿，环增34%，全年景本开支311 亿，同降7%。24 年时候费率7.7%，同口径下加多1.5pct，系研发用度加多。Q4 其他收益32 亿，环+137%，Q4 减值亏空17.5 亿，环比大幅下落。

盈利预测与投资评级：咱们基本守护公司25-26 年归母净利润661/802 亿元的预期，赐与27年归母净利润966 亿元的预期，25-27 年同增30%/21%/20%，对应PE 为17/14/12x，琢磨到公司为民众能源电板龙头，咱们赐与25 年28x PE，对应意见价421 元，守护“买入”评级。

风险指示：电动车销量不足预期，原材料价钱波动露出 勾引，竞争加重超预期。